第1章 「基本面決定股價」正確嗎？

1-1 影響股價的因素
談論一家公司的基本面好壞，是來自主觀的判斷。台灣前50 大市值的公司，你能很有自信地告訴我，有幾家是好公司嗎？還是不太確定，不敢論斷？
其實，上面問題的答案有點複雜，連我都不是很有把握，若從兩個面向來看，我想台積電（2330）、台達電（2308）應該能確定列入好公司名單。

股價不是好公司唯一的評斷標準
為什麼他們是好的公司呢？首先，他們追求的目標很明確。台積電在半導體產業做到先驅者，在全世界的晶圓代工領域做到最大、最好，市占率已達五成；台達電做電源供應器起家，後來卻盡心竭力發展綠能，全球前10大的電動車廠都和他們合作，可見台達電在此領域布局之深。
其次，這兩家公司經營高層不會隨便提到公司基本面及股價。我們從來沒在市場上聽過台積電、台達電公司炒作股票的傳言，也鮮少聽到台積電前董事長張忠謀或台達電董事長海英俊，主動找媒體談公司基本面。比較多的資訊是他們出席某個會議、論壇或其他公開活動場合，講述公司在產業的布局。
明確地說，一家好公司的「好」是不涉及股價的，而是規規矩矩經營自己本業。換個角度來看，當主事者常常覺得股價委屈，這就不會是間好公司。
在資本市場裡審視一家公司，股價某種程度也代表這家公司對資本市場的投放，但經營者不會也不能直接講出對自己公司股價的看法。市場股價是公司經營的其中一個面向，公司的經營良窳，不應該純粹只用股價來評斷。

從股價波動時的高層反應，判斷公司好壞
好公司的股價不見得要大漲，同樣地，股價大跌也不代表一家公司的「好」就會變質。有時候股價跌得很深，好公司會用實際行動告訴市場，他們在乎自己公司在資本市場的表現，不會棄股東於不顧。
2022 年1 月，台積電股價氣勢如虹，攻上頂端，創下688 元高價。而後一路跌，至10 月跌破400 元，市值跌破新台幣10 兆元。就在各方看淡台積電營運及股價之際，公司透過股市觀測站公告重大訊息，總裁魏哲家10 月質押設定名下台積電持股1,600 張。他在10 月、11 月連續各買進200張台積電持股後，持股超過6,279 張。
2022 年12 月，台積電也公布部分副總買進自家股票。魏哲家及台積電高階主管也許不是買在股價最低點，卻是在相對低點。他們買入自家股票的意義不凡，畢竟是他們在經營這家公司，最了解營運狀況及產業變化。

面對挑戰，台積電的策略布局
不過，我認為台積電最大的風險在兩岸關係緊繃、台海危機四伏。除了中國、台灣之外，日本、美國及澳洲都牽扯進亞太地緣政治的緊張局勢。
台積電是世界最大的晶圓代工廠，一個小島國居然擁有如此價值不斐的珍寶。在大國競爭賽局裡，台灣坐擁「護國神山」台積電，反而像是原罪。美國與中國都覬覦台灣島上發展出來的珍寶，企圖搶奪。美國強壓中國，對中國設了半導體禁令。台積電在兩岸三地（台灣、中國及美國）都有布局，其策略為選擇到美國設置高階製程廠，在中國建設低階製程廠，最高階的製程則留在台灣。
從美國立場來看，如上的布局策略並不合理。台積電使用的是美國製程、Know-how，為何將最高階的半導體晶圓製程放在台灣呢？在台積電的策略裡，設置於中國大陸的晶圓製程技術，只晚美國一步。美國緊掐住中國半導體產業的脖子，就是擔心中國隨時可以追上美國。
2022年11月，美國總統拜登（Joe Biden）與中國最高領導人習近平利用G20場合，進行中美高峰會。兩方行禮如儀，統一口徑說要避免衝突，其實在半導體產業發展的協議，雙方不說破的默契是：台積電修改了原先在美國設置5奈米廠的計畫，改成3奈米製程的晶圓廠，中國則是7奈米廠；中國在晶圓製程技術整整落後美國兩個世代，這樣的結果，讓美國鬆了一口氣，至少在重要的晶片產業，中國短時間內不會超越美國。
台積電在全世界的布局及技術規畫非常到位，除了中、美之外，也布局日本和歐洲，還繼續邁向更高階製程。而台灣更將發展2 奈米以上製程。
台積電可說是好公司的典範案例。
一間公司的老闆要看重自己的本業，不斷地往前走，好的管理階層不能過於在意股價。老實說，「股價」與老闆無關，更不應該由一人或管理階層來決定。
某位以蘋果手機代工出名的公司董事長說過，他們公司的股價很委屈。當他講完之後，公司股價一路往下走，跌破百元關卡。外資券商曾給予這家公司買進的正面評等，目標價上看200元，但公司老闆的言論反而惹來麻煩，導致股價下跌，等於市場對主事者及公司投下不信任票，這也表明投資人對該公司的期待——老闆的目光應放在本業而非股價上面。

默默扎根基本面，台達電成功轉型
台達電一向很低調，但在綠能領域的布局卻很令人驚艷。其實很多人不知道，蘋果公司iPhone手機裡的扼流器（Power Choke），幾乎都是台達電製造。扼流器屬於被動元件中的一種，最主要的功能就是儲存電流與過濾電流。國巨集團旗下的奇力新公司專長生產扼流器，但蘋果就是指定由台達電供應。這代表台達電在此領域耕耘更久，扎根更深，產品性能更受國外大廠肯定。
如今台達電成功轉型邁入綠能領域，除了綠建築之外，還做了很多跟充電樁有關的生意。台達電對外明確表示，未來幾年綠能領域將對公司營運獲利有巨大的貢獻。投資人需要用心觀察的是，談到這些基本面的發展藍圖時，公司高層主管完全不會扯到股價，但綠能題材的自然發酵，讓市場肯定台達電的轉型成效，股價頻創波段新高。即使2022年下半年開始，台股大盤指數隨著美股或其他大環境不利因素向下滑落重要關卡，唯獨台達電這類的好公司股價有所支撐，不易暴跌。
2020年下半年開始，台達電股價站上每股200元，自此到2022年年底，一直維持在此價位之上；2022年第2季開始，因美國點燃各國暴力升息火花，部分股市資金流動到高收債等其他金融商品，導致全球股市表現不佳。但是台達電2022年全年股價區間，依舊維持在221元至300元之間，股價相對穩定。

基本面穩健，股價卻受大環境影響
跟台達電相比，台積電在2022年的股價表現並不佳，從每股688元高價下探400元以下，表現似乎不夠有力。但撇開兩岸關係緊張和中美國力競爭因素，台積電的基本面非常穩健，不應該出現2022年下半年股價受挫的情況，有機會反彈回漲。台積電本來能在中美兩大國各有發展，爭取兩國半導體產業大餅，只是美方壓制中國擁有半導體先進製程技術。如今台積電無法享有「中美共榮」紅利，僅能單押一邊，缺少了中國的大部分生意，多少影響到基本面獲利。台積電的股價不能回到原先不斷創高的多頭格局，跟大環境變化有關。
持平而論，台積電基本面有因美中競爭而變得很差嗎？答案肯定是「沒有」。但形勢比人強，只要美、中、台關係未見好轉和諧，台積電營運面籠罩的烏雲就無法退去。看看2022年的台積電就知道，好公司有時似乎不見得能有好的股價表現。
如果從狹隘的定義來看，基本面指的是一家公司的客戶、訂單、獲利及未來發展方向等等，那台積電在這些層面表現非常優秀。但在這個變動不安的時代下，一家公司的發展基本面，很難不受當下的經濟大環境左右。國家的總體經濟與國內外政治結構息息相關，經濟背後總有強烈的政治意圖引導市場，政治經濟學已成近來不得不重視的顯學。
當台積電成為世界重要的半導體公司，已大到不能再大而必須布局全球版圖，中美衝突必定會對其造成巨大影響。2022 年，台積電雖擁有穩健基本面卻無法有好股價，就是因為規模太大，不得不被國際政經情勢牽引。
台達電有沒有可能面臨如同台積電般的處境呢？從台達電目前轉型的方向來看，全球政經情勢尚未成為公司策略布局的關鍵變數。不同於半導體晶片涉及國力發展，綠能無關國家之間的競爭，因此政治議題不太會影響台達電。
2022年，我常遇到投資人提問：「凱哥，你覺得台積電不好嗎？」對此，我通常會先回覆一句話：「問題不能這樣問。」
投資人關心的角度跟一國元首不同，總統蔡英文、中國領導人習近平及美國總統拜登以國家利益為出發點。在他們眼裡，台積電不純然只是一家普通的大型公司，而是國家發展全球戰略時重要的一步棋，因此台積電的股價漲跌已經跳脫一般投資人的認知。
更有意思的一件事是，股神巴菲特於2022年下半年進場大買台積電在美國發行的存託憑證（ADR）。根據他領導的波克夏．海瑟威公司（Berkshire Hathaway）公告的第三季持股報告，波克夏斥資41.2億美元，買進約6,000萬股台積電存託憑證，台積電成為波克夏第十大持股部位。

巴菲特對台積電的投資策略
巴菲特過往並不會投資科技股，為何此時大買台積電？
首先，2022年下半年的台積電，股價跌夠深，已近底部；其次，巴菲特一定知道台積電終究會在美國設置3奈米高階製程的晶圓廠，而且應該早就跟州政府，甚至美國白宮談好條件，不會是臨時突然轉彎的決定。台積電設廠美國的發展，最後以此局面收場，即使中國不樂見，也只能勉強接受，台積電更順勢略微修改原先在美設5奈米製程晶圓廠的計畫。這不是波克夏的獨到分析，不少主動型基金經理人也料到這樣的結果，並選擇在2022年下半年逢低入市投資台積電，知名的老虎基金（Tiger Fund）就是一例。
同時，選擇賣台積電的是主權基金，像沙烏地阿拉伯主權基金（Public Investment Fund）、挪威主權基金（Government Pension Fund of Norway）。當然，也有台灣的壽險業者站在賣方，因為他們被防疫保單理賠金拖累，公司獲利銳減，甚至面臨虧損及淨值為負的危機。台積電是壽險業獲利最多的個股，出脫台積電，不致牽動持股布局，而且可以立即拿到現金彌補財務虧缺。
2022年12月29日，台積電以446元作收，台灣的財經媒體下了一個有趣的標題：「台積電跌破巴菲特防線」。巴菲特及主動基金在2022年下半年接手台積電，推估其進場成本在500元上下，就當時的短線價位來看，的確是還沒開始獲利。不過，巴菲特以價值型投資哲學取勝，一生投資獲利可觀，獲得國際著名股神認證，以2022年下半年時點來看，每股500元以下的台積電真的是超跌。
一檔個股若從廣義的基本面定義來看，都沒有什麼大問題，之後便要回歸到市場比較熟悉的一般指標，衡量個股基本面的表現，也就是「狹隘基本面」。
尤其2022年下半年開始，全球科技業遭逢調整庫存壓力，產業景氣趨緩，這是以台積電為首的科技公司不得不面對的難題。但是，台積電顯然在各強國之間拉扯矛盾的國家競爭問題上，找出因應之道。大的基本面變數解決後，一旦產品庫存消化完畢，科技業景氣循環可望脫離谷底，台積電仍有長期投資價值。
大型投資機構長期投資「好的公司」，看重的是未來營運發展，因為短期各種變數都將過去。股價走勢有高有低，總有起伏，投資人需要注意把握的是，公司長期發展是否一如大家研判及預期。
當台積電在中美強權競爭縫隙中求取存活之道，英特爾晶圓代工部門的主管卻離職，三星也停留在3奈米製程，台積電仍然遙遙領先同業。即使受累於中美晶片戰爭，造成台積電短期經歷痛苦且困難的營運決策，進而挫低股價，但不影響公司未來的成長。
台灣另外一家晶圓代工廠聯電（2303），沒有成為美中晶片戰下的棋子。或許正積極發展半導體產業的中國大陸，仍需要聯電的製程技術，但更高階的製程技術還是落後台積電一大截，因此未感受到美方「過多的關注」。

公司發展策略不同，投資價值也不同
聯電與台積電集團的營運發展策略南轅北轍。台積電往下扎根，研發新技術；聯電則是開枝散葉，孕育出不少有實力的公司。但轉投資的金雞像是IC設計大廠聯發科（2354），早已自立門戶且形成企業集團，與當初投資者聯電做了明顯的切割。聯發科十大股東名單見不到聯電，甚至也找台積電投片，不見得只和聯電往來做生意。
因此，近幾年來台灣股市的「聯家軍」指的是聯陽（3014）、聯詠（3034），並不包括聯發科。
聯發科的基本面故事也值得一提。
如今的聯發科介入電視晶片、筆記型電腦晶片，2022年，HP出產一款Chromebook，其中的主晶片就是由聯發科製造。發展多面向產品，聯發科公司整體營收會成長，但與原本聚焦於手機晶片的營運策略全然不一樣，市場對其投資價值也會重新評估。
聯發科董事長蔡明介起初設立的聯發科，以研發技術著稱，甚至因此讓全球手機通訊晶片大廠高通的龍頭地位備受威脅。剛崛起的那些年，地位堪稱IC設計領域的台積電；如今，營運走向多元產品，更轉投資小雞。這樣的營運走向，與當年轉投資聯發科的聯電很像，旗下轉投資公司將會掛牌，雖然可能享有轉投資公司資本利得，賺得機會財，但投資價值卻不復當年。
我在這裡做個假設：倘若蔡明介淡出聯發科，不再擔任董事長，也不過問公司發展策略，市場可能會再向下修正聯發科的投資價值。或許提出以下的比喻，投資人會更了解深耕基本面研發與技術的重要。我認為，沒有蔡明介首重研發精神的聯發科，就如同沒有張忠謀精神的台積電，市場除了下修本益比，投資價值也會隨之減損。
股市投資人經常聽到「基本面決定股價」這句話，若從上述的台積電、台達電、聯電、聯發科的發展故事來看，的確沒錯，但也不全然正確。有時候一家公司賺的是景氣財，股價短期也有表現，但基本面並不扎實；最好的情況是，基本面厚實的公司又搭上景氣列車，此時股價就會飆漲、一飛沖天。
這個世界政經情勢詭譎，變化多端，投資人不能完全用「基本面決定股價」來論述一檔個股的漲跌，或是當作投資個股的依據。例如台積電公司發展策略受世界強權左右，其獲利雖仍穩健、研發製造技術全球第一，但亮麗基本面表現還是有多空不同力道拉扯，不利股價表現。
台積電最大的利空是兩岸關係緊張，中國以強大武力威脅台灣。台積電於2022年股價受挫，大幅偏離基本面，主要卡在投資台灣潛藏著未知的「國家風險」。短期來看，2022年投資台積電的股息收益率不及10年期公債，賣出台積電是短線投資的正常做法，空方力道自然也會摜壓股價，令2022年的台積電屢屢跌破400元關卡。不過，重視基本面的巴菲特於2022年下半年投資台積電股票，是多方重要的訊號，有效抵擋空方對台積電的賣壓，也恢復多方信心。
世人皆知巴菲特一生堅持的操作邏輯，就是長期投資價值型股票，例如可口可樂（Coca-Cola）與吉列（Gillette）兩家公司，能入列波克夏投資組合的重要個股名單，就是根植於兩檔個股基本面穩健成長。台積電列入波克夏公司前10大持股，也是因為基本面，全世界有51％的晶片是由台積電代工生產，更是未來世界不可能消失的晶片製造商，台積電長期基本面的價值無可取代。可惜由於台海局勢，巴菲特最終只選擇短期操作台積電。
2022年下半年投資台積電的股息收益率不到3.5％，近幾年罕見。數字雖低，但我們崇仰的股神總是會在相對低點買進股票，而巴菲特買進台積電，便是預告台積電走出谷底，2023年收益率會逐步上升（註：巴菲特2022年第四季減碼86％台積電，2023年第一季出清全部股票）。