巴菲特的對帳單（全套四卷）：從菸蒂股到打造地表最強現金帝國，巴菲特與波克夏的價值投資進化史
The Deals of Warren Buffett: Volume 1-4
活動訊息
內容簡介
追蹤超過70年歷程，網羅巴菲特投資生涯中的關鍵決策
跟隨巴菲特，在不同的資金水位、不同的投資階段
調整布局與決策，賺到屬於自己的超額報酬
市面上最完整、最系統化的巴菲特投資思維全記錄。
不只是回顧巴菲特的歷史決策，
更是帶你學會如何隨市場週期、資金規模與資產配置動態調整策略，
找到屬於自己的安全邊際，創造屬於自己的現金流系統。
見證巴菲特與波克夏，從市場玩家，一路成長為全美淨資產最高的投資傳奇
跟隨巴菲特的投資軌跡，洗鍊出價值投資的終極原則
《金融時報》暢銷書作家、金融學教授葛倫．雅諾德，身為波克夏的股東之一，長年追蹤波克夏的經營策略，見證波克夏從市場玩家一路發展成全美淨資產最高的投資傳奇。在系列書《巴菲特的對帳單》中，雅諾德完整記錄巴菲特投資生涯中的重要交易與對帳單，讀者可以隨巴菲特的投資軌跡，看見他不斷修正自己的投資策略，也回頭重新檢視自己的投資歷程，組織個人的最強獲利系統。
全套核心內容：
• 完整追蹤巴菲特投資進化史
70年深度追蹤 × 54筆關鍵交易 × 4階段投資思維進化
看巴菲特如何從12 美元起步，一路建立全球最受尊敬的投資帝國。
• 巴菲特也會FOMO？最真實的投資決策過程與復盤思考
逐筆拆解巴菲特與蒙格如何在市場劇震、資金錯置、黑天鵝衝擊下，
重新定義投資組合、資本配置與風險管理。
• 從思維到方法，一次收錄
每卷皆總結巴菲特的關鍵投資原則與可複製策略，
幫助讀者建立自己的決策框架，
在不同市場週期中，找到屬於自己的 安全邊際。
四卷內容概覽
卷一｜買便宜股不買低價股，建立價值投資核心原則
• 學習重點：
o 從「撿雪茄屁股」到價值投資的進化過程
o 22 筆早期投資決策，完整解析巴菲特如何在錯誤中找到正確方法
o 建立屬於自己的 安全邊際與估值思維
• 代表案例：美國運通、華盛頓郵報、時思糖果
卷二｜看長期價值不看市值，持續買進為你賺錢的高複利投資組合
• 學習重點：
o 投資組合極簡化，專注護城河企業
o 用「預測企業未來獲利能力」取代單純低估選股
o 以時間複利創造 29 倍超額報酬
• 代表案例：可口可樂、寶僑、寶霞珠寶
卷三｜善用信任邊際複製成功投資，享受本金放大的獲利之道
• 學習重點：
o 估算企業內在價值，辨識可複利的金雞母
o 善用「信任邊際」找出能長期持有的公司
o 從個別選股到整體資本配置的升級
• 代表案例：富國銀行、冰雪皇后、通用再保險
卷四｜以「現金流系統」取代「市場預測」，價值投資的終極哲學
• 學習重點：
o 以「鳥在手原則」在充斥高估值標的的市場中看見真價值
o 以建構「現金流系統」取代「市場預測」
o 布局「永續需求」的企業勝過追逐「成長故事」
• 代表案例：中美能源、穆迪公司、蕭氏工業
適合讀者
• 新手投資人：跟著巴菲特的決策軌跡，理解失敗與成功背後的原因，建立穩健的投資基礎與心法。
• 資深投資人：從巴菲特的資本配置與決策邏輯中獲取洞見，強化投資組合設計，提升長期報酬率。
• 企業經營者 & 財富管理顧問：學會評估企業護城河與現金流，掌握資本運作邏輯，提升資產配置決策力。
投資的勝負，不在於猜中多少次，而在於避開致命錯誤。
跟著巴菲特七十年的決策軌跡，建立一套能穿越市場風暴的資本思維。
跟隨巴菲特，在不同的資金水位、不同的投資階段
調整布局與決策，賺到屬於自己的超額報酬
市面上最完整、最系統化的巴菲特投資思維全記錄。
不只是回顧巴菲特的歷史決策，
更是帶你學會如何隨市場週期、資金規模與資產配置動態調整策略，
找到屬於自己的安全邊際，創造屬於自己的現金流系統。
見證巴菲特與波克夏，從市場玩家，一路成長為全美淨資產最高的投資傳奇
跟隨巴菲特的投資軌跡，洗鍊出價值投資的終極原則
《金融時報》暢銷書作家、金融學教授葛倫．雅諾德，身為波克夏的股東之一，長年追蹤波克夏的經營策略，見證波克夏從市場玩家一路發展成全美淨資產最高的投資傳奇。在系列書《巴菲特的對帳單》中，雅諾德完整記錄巴菲特投資生涯中的重要交易與對帳單，讀者可以隨巴菲特的投資軌跡，看見他不斷修正自己的投資策略，也回頭重新檢視自己的投資歷程，組織個人的最強獲利系統。
全套核心內容：
• 完整追蹤巴菲特投資進化史
70年深度追蹤 × 54筆關鍵交易 × 4階段投資思維進化
看巴菲特如何從12 美元起步，一路建立全球最受尊敬的投資帝國。
• 巴菲特也會FOMO？最真實的投資決策過程與復盤思考
逐筆拆解巴菲特與蒙格如何在市場劇震、資金錯置、黑天鵝衝擊下，
重新定義投資組合、資本配置與風險管理。
• 從思維到方法，一次收錄
每卷皆總結巴菲特的關鍵投資原則與可複製策略，
幫助讀者建立自己的決策框架，
在不同市場週期中，找到屬於自己的 安全邊際。
四卷內容概覽
卷一｜買便宜股不買低價股，建立價值投資核心原則
• 學習重點：
o 從「撿雪茄屁股」到價值投資的進化過程
o 22 筆早期投資決策，完整解析巴菲特如何在錯誤中找到正確方法
o 建立屬於自己的 安全邊際與估值思維
• 代表案例：美國運通、華盛頓郵報、時思糖果
卷二｜看長期價值不看市值，持續買進為你賺錢的高複利投資組合
• 學習重點：
o 投資組合極簡化，專注護城河企業
o 用「預測企業未來獲利能力」取代單純低估選股
o 以時間複利創造 29 倍超額報酬
• 代表案例：可口可樂、寶僑、寶霞珠寶
卷三｜善用信任邊際複製成功投資，享受本金放大的獲利之道
• 學習重點：
o 估算企業內在價值，辨識可複利的金雞母
o 善用「信任邊際」找出能長期持有的公司
o 從個別選股到整體資本配置的升級
• 代表案例：富國銀行、冰雪皇后、通用再保險
卷四｜以「現金流系統」取代「市場預測」，價值投資的終極哲學
• 學習重點：
o 以「鳥在手原則」在充斥高估值標的的市場中看見真價值
o 以建構「現金流系統」取代「市場預測」
o 布局「永續需求」的企業勝過追逐「成長故事」
• 代表案例：中美能源、穆迪公司、蕭氏工業
適合讀者
• 新手投資人：跟著巴菲特的決策軌跡，理解失敗與成功背後的原因，建立穩健的投資基礎與心法。
• 資深投資人：從巴菲特的資本配置與決策邏輯中獲取洞見，強化投資組合設計，提升長期報酬率。
• 企業經營者 & 財富管理顧問：學會評估企業護城河與現金流，掌握資本運作邏輯，提升資產配置決策力。
投資的勝負，不在於猜中多少次，而在於避開致命錯誤。
跟著巴菲特七十年的決策軌跡，建立一套能穿越市場風暴的資本思維。
名人推薦
雷浩斯｜價值投資者/財經作家
王怡人Jenny｜JC財經觀點創辦人
財報狗（台灣最大的基本面資訊平台與社群）
大俠武林｜財經作家
股海老牛｜財經作家
陳彥行｜臺灣大學財務金融系副教授
朱楚文｜財經主播主持人
王怡人Jenny｜JC財經觀點創辦人
財報狗（台灣最大的基本面資訊平台與社群）
大俠武林｜財經作家
股海老牛｜財經作家
陳彥行｜臺灣大學財務金融系副教授
朱楚文｜財經主播主持人
目錄
【卷一】
推薦序
前 言 從對帳單窺見巴菲特投資策略進化軌跡
導 讀 從巴菲特的失利挖掘他的成功途徑
PART1 巴菲特的故事
PART2 巴菲特的對帳單
第1筆 城市服務（Cities Services）
第2筆 蓋可公司（GEICO）
第3&4筆 克里夫蘭紡紗廠（Cleveland Worsted Mills）和一座加油站
第5筆 洛克伍德公司（Rockwood & Co.）
第6筆 桑伯恩地圖（Sanborn Maps）
第7筆 登普斯特機械（Dempster Mill）
第8筆 美國運通（American Express）
第9筆 迪士尼（Disney）
第10筆 波克夏．海瑟威（Berkshire Hathaway）
第11筆 國家保障公司（National Indemnity Insurance）
第12筆 霍奇查爾德柯恩（Hochschild-Kohn）
第13筆 聯合棉花商店（Associated Cotton Shops）
第14筆 投資人際關係
第15筆 伊利諾國家銀行及信託公司（Illinois National Bank and Trust）
第16筆 奧馬哈太陽報（Omaha Sun Newspapers）
第17筆 更多保險
第18筆 巴菲特的理智投資
第19筆 藍籌印花（Blue Chip Stamps）
第20筆 時思糖果（See’s Candies）
第21筆 華盛頓郵報（Washington Post）
第22筆 魏斯可金融公司（Wesco Financial）
後記 與波克夏・海瑟威合而為一
附錄 交易概況
【卷二】
作者簡介
致謝
本系列書籍緣起
前言
PART1 巴菲特如何獲得他的第一個 1 億美元
PART2 巴菲特的對帳單
第1筆 蓋可保險公司（GEICO）
第2筆 《水牛城晚報》（The Buffalo Evening News）
第3筆 內布拉斯加家具商城（Nebraska Furniture Mart）
第4筆 首都城市媒體－ABC－迪士尼（Capital Cities–ABC–Disney）
第5筆 史考特費澤 (Scott Fetzer)
第6筆 費區海默兄弟（Fechheimer Brothers）
第7筆 所羅門兄弟（Salomon Brothers）
第8筆 可口可樂（Coca-Cola）
第9筆 寶霞珠寶（Borsheims）
第10筆 吉列－寶潔－金頂（Gillette–Procter & Gamble–Duracell）
後記 旅程仍在繼續
附錄 交易概況
【卷三】
作者簡介
致謝
本系列書籍緣起
前言
巴菲特的對帳單
第1筆 富國銀行（Wells Fargo）
第2筆 全美航空（USAir / later US Airways）
第3筆 美國運通（American Express）
第4筆 鞋業集團：布朗、羅威爾鞋業與德克斯特鞋業（H.H. Brown, Lowell Shoe, and Dexter Shoe Company）
第5筆 哈斯柏格鑽石商店（Helzberg Diamond Shops）
第6筆 威利家具（RC Willey Home Furnishings）
第7筆 飛航安全國際（FlightSafety International）
第8筆 冰雪皇后（Dairy Queen）
第9筆 利捷航空（NetJets）
第10筆 通用再保險（General Re）
後記 走過的旅程
註釋
【卷四】
關於作者
致謝
本書系列的起源
作者序 當泡沫破裂時，該怎麼做？
巴菲特的對帳單
第1筆 中美能源公司 （MidAmerican Energy）
第2筆 CORT商務服務 （CORT Business Services）
第3筆 穆迪公司（Moody’s）
第4筆 H&R稅務服務公司（H&R Block）
第5筆 蕭氏工業（Shaw Industries）
作者筆記 投資策略的補充觀察與反思
第6筆 星辰家具（Star Furniture）
第7筆 喬登家具（Jordan’s Furniture）
第8筆 班布里吉珠寶（Ben Bridge Jeweler）
第 9 & 10筆 賈斯汀靴業與頂峰磚業 （Justin Boot ＆ Acme Brick）
第11筆 班傑明摩爾公司（Benjamin Moore）
第12筆 CTB 國際公司 （CTB International）
註釋
推薦序
前 言 從對帳單窺見巴菲特投資策略進化軌跡
導 讀 從巴菲特的失利挖掘他的成功途徑
PART1 巴菲特的故事
PART2 巴菲特的對帳單
第1筆 城市服務（Cities Services）
第2筆 蓋可公司（GEICO）
第3&4筆 克里夫蘭紡紗廠（Cleveland Worsted Mills）和一座加油站
第5筆 洛克伍德公司（Rockwood & Co.）
第6筆 桑伯恩地圖（Sanborn Maps）
第7筆 登普斯特機械（Dempster Mill）
第8筆 美國運通（American Express）
第9筆 迪士尼（Disney）
第10筆 波克夏．海瑟威（Berkshire Hathaway）
第11筆 國家保障公司（National Indemnity Insurance）
第12筆 霍奇查爾德柯恩（Hochschild-Kohn）
第13筆 聯合棉花商店（Associated Cotton Shops）
第14筆 投資人際關係
第15筆 伊利諾國家銀行及信託公司（Illinois National Bank and Trust）
第16筆 奧馬哈太陽報（Omaha Sun Newspapers）
第17筆 更多保險
第18筆 巴菲特的理智投資
第19筆 藍籌印花（Blue Chip Stamps）
第20筆 時思糖果（See’s Candies）
第21筆 華盛頓郵報（Washington Post）
第22筆 魏斯可金融公司（Wesco Financial）
後記 與波克夏・海瑟威合而為一
附錄 交易概況
【卷二】
作者簡介
致謝
本系列書籍緣起
前言
PART1 巴菲特如何獲得他的第一個 1 億美元
PART2 巴菲特的對帳單
第1筆 蓋可保險公司（GEICO）
第2筆 《水牛城晚報》（The Buffalo Evening News）
第3筆 內布拉斯加家具商城（Nebraska Furniture Mart）
第4筆 首都城市媒體－ABC－迪士尼（Capital Cities–ABC–Disney）
第5筆 史考特費澤 (Scott Fetzer)
第6筆 費區海默兄弟（Fechheimer Brothers）
第7筆 所羅門兄弟（Salomon Brothers）
第8筆 可口可樂（Coca-Cola）
第9筆 寶霞珠寶（Borsheims）
第10筆 吉列－寶潔－金頂（Gillette–Procter & Gamble–Duracell）
後記 旅程仍在繼續
附錄 交易概況
【卷三】
作者簡介
致謝
本系列書籍緣起
前言
巴菲特的對帳單
第1筆 富國銀行（Wells Fargo）
第2筆 全美航空（USAir / later US Airways）
第3筆 美國運通（American Express）
第4筆 鞋業集團：布朗、羅威爾鞋業與德克斯特鞋業（H.H. Brown, Lowell Shoe, and Dexter Shoe Company）
第5筆 哈斯柏格鑽石商店（Helzberg Diamond Shops）
第6筆 威利家具（RC Willey Home Furnishings）
第7筆 飛航安全國際（FlightSafety International）
第8筆 冰雪皇后（Dairy Queen）
第9筆 利捷航空（NetJets）
第10筆 通用再保險（General Re）
後記 走過的旅程
註釋
【卷四】
關於作者
致謝
本書系列的起源
作者序 當泡沫破裂時，該怎麼做？
巴菲特的對帳單
第1筆 中美能源公司 （MidAmerican Energy）
第2筆 CORT商務服務 （CORT Business Services）
第3筆 穆迪公司（Moody’s）
第4筆 H&R稅務服務公司（H&R Block）
第5筆 蕭氏工業（Shaw Industries）
作者筆記 投資策略的補充觀察與反思
第6筆 星辰家具（Star Furniture）
第7筆 喬登家具（Jordan’s Furniture）
第8筆 班布里吉珠寶（Ben Bridge Jeweler）
第 9 & 10筆 賈斯汀靴業與頂峰磚業 （Justin Boot ＆ Acme Brick）
第11筆 班傑明摩爾公司（Benjamin Moore）
第12筆 CTB 國際公司 （CTB International）
註釋
序／導讀
本系列書籍緣起
一切始於 2013 年。
當時，我決定放下其他事務，專心投入股票市場投資。這意味著我要辭去終身教授職位，停止在倫敦金融城的教學工作，甚至諷刺地大幅減少撰寫書籍。
為了記錄自己在選股決策過程中的邏輯，我開始在一個簡單的網站上撰寫投資分析部落格，並免費公開給所有人閱讀。這個過程反過來督促我，必須清楚且誠實地表達自己在資本配置上的思考與理由。同時，這也成為日後檢視投資決策的重要依據，讓我能在數月後回頭重新評估當初的判斷。
隨著時間推進，部落格逐漸受到關注。後來，投資網站 ADVFN 聯繫我，邀請我將文章轉移至他們的電子報專區。我接受了這個提議，而其中一個專欄，則發展成專門分析巴菲特所做的投資決策之系列文章。
這就是這套書的起點。但自那之後，它逐漸成長為一個完整的計畫，甚至擁有了自己的生命力。即使如今我是一名職業投資人，也擔任英國一家公司的董事，我依然透過撰寫與研究巴菲特的投資案例，不斷學習、精進自己的投資思維。
關於「為什麼」這個問題
或許你會認為，市面上已經有數十本關於巴菲特的書了，應該沒有什麼新觀點可說。但當我親自讀過大部分相關著作後，仍覺得不滿足。許多作者只關注「巴菲特投資了哪些公司」以及「他從中賺了多少錢」，卻鮮少觸及更深層的問題：「為什麼？」我想了解的是：為什麼巴菲特會選擇這些公司？他背後的邏輯是什麼？這正是這系列書籍誕生的原因。
因此，我在寫文章時，更著重於巴菲特選擇的公司有哪些特殊特質，讓它們在眾多標的中脫穎而出？是因為財報數字漂亮？是因為穩定的獲利歷史？是因為絕佳的戰略定位？還是因為卓越的管理層？
我想深入了解所有細節。我想知道，巴菲特是如何在投資的每一步，透過理性的分析，一步步從幾乎一無所有，走向巨額財富。
本書中的每一筆投資案例，都需要重新進行深入調查，並參考大量資料來源。我將重點放在巴菲特所選公司的分析上，因此本書不會過多著墨於他的個人生活，因為這部分在其他著作中已有非常全面的探討。
我希望你能享受這段旅程，親眼見證巴菲特是如何將波克夏打造成地表最偉大的公司。
一切始於 2013 年。
當時，我決定放下其他事務，專心投入股票市場投資。這意味著我要辭去終身教授職位，停止在倫敦金融城的教學工作，甚至諷刺地大幅減少撰寫書籍。
為了記錄自己在選股決策過程中的邏輯，我開始在一個簡單的網站上撰寫投資分析部落格，並免費公開給所有人閱讀。這個過程反過來督促我，必須清楚且誠實地表達自己在資本配置上的思考與理由。同時，這也成為日後檢視投資決策的重要依據，讓我能在數月後回頭重新評估當初的判斷。
隨著時間推進，部落格逐漸受到關注。後來，投資網站 ADVFN 聯繫我，邀請我將文章轉移至他們的電子報專區。我接受了這個提議，而其中一個專欄，則發展成專門分析巴菲特所做的投資決策之系列文章。
這就是這套書的起點。但自那之後，它逐漸成長為一個完整的計畫，甚至擁有了自己的生命力。即使如今我是一名職業投資人，也擔任英國一家公司的董事，我依然透過撰寫與研究巴菲特的投資案例，不斷學習、精進自己的投資思維。
關於「為什麼」這個問題
或許你會認為，市面上已經有數十本關於巴菲特的書了，應該沒有什麼新觀點可說。但當我親自讀過大部分相關著作後，仍覺得不滿足。許多作者只關注「巴菲特投資了哪些公司」以及「他從中賺了多少錢」，卻鮮少觸及更深層的問題：「為什麼？」我想了解的是：為什麼巴菲特會選擇這些公司？他背後的邏輯是什麼？這正是這系列書籍誕生的原因。
因此，我在寫文章時，更著重於巴菲特選擇的公司有哪些特殊特質，讓它們在眾多標的中脫穎而出？是因為財報數字漂亮？是因為穩定的獲利歷史？是因為絕佳的戰略定位？還是因為卓越的管理層？
我想深入了解所有細節。我想知道，巴菲特是如何在投資的每一步，透過理性的分析，一步步從幾乎一無所有，走向巨額財富。
本書中的每一筆投資案例，都需要重新進行深入調查，並參考大量資料來源。我將重點放在巴菲特所選公司的分析上，因此本書不會過多著墨於他的個人生活，因為這部分在其他著作中已有非常全面的探討。
我希望你能享受這段旅程，親眼見證巴菲特是如何將波克夏打造成地表最偉大的公司。
試閱
卷一 第20筆 時思糖果（See's Candies）
巴菲特（Warren Buffett）39 歲那年，已為合夥人操盤超過十三年，合夥人獲得 23.8% 的複合年報酬率，這是扣除巴菲特管理基金的費用之後。未扣除費用的話，年報酬率高達 29.5%，而同時期的道瓊工業指數（Dow Jones Index），年報酬率是 8%。投資人若是在 1957 年投資巴菲特 1 萬美元，在 1970 年可得到大約 16 萬美元。
如果想要的話，巴菲特大可把雙手擺在後腦、向後靠著椅背坐著，享受為他賺賤的神奇裝置：肯恩．查斯（Ken Chace）經營紡織事業、尤金．阿貝格（Eugene Abegg）經營伊利諾國家銀行（Illinois National Bank）、傑克．林華德（Jack Ringwalt）經營國家保障公司（National Indemnity）、班傑明．羅斯納（Benjamin Rosner）經營聯合零售商店（Associated Retail Stores），此外，他還有可信賴的人，經營一些較小型的公司。巴菲特只要閱讀這些卓越經理人寄來的財務月報，錢就會源源不絕流入。
但他沒有，這些公司創造剩餘的現金，可以部署到其他地方。這很誘人：是可供投資的現金流量！而且，這些公司都擁有種類各異的浮存金。巴菲特必須妥善配置這些資金，他很享受找尋新寶物的樂趣。
時思糖果
時思太太（Mrs See）是時思糖果的行銷人物，那是一幀印在包裝盒上的舊照片；不過，時思太太確有其人。她叫瑪麗（Mary），是查爾斯．時思（Charles A. See）的寡母。這對母子和她的媳婦佛羅倫絲（Florence），1921 年時，在他們的帕沙迪那（Pasadena）平房一起製作糖果銷售。他們那些高品質、老式口味的糖果，很快便名聲大噪。之後幾年，他們在整個加州開設分店，成為家喻戶曉的店家；人們都是吃著時思糖果長大的。
1949 年，查爾斯的兒子勞倫斯（Laurence）接掌 78 家分店的營運。勞倫斯的弟弟哈利．時思（Charles B. 'Harry' See）也在公司任職。
查克．哈金斯
查克．哈金斯（Chuck Huggins）後來成為巴菲特在時思糖果的關鍵人物，提供大約 20 億美元現金給巴菲特去投資其他公司。勞倫斯．時思跟他面試，在 1951 年聘雇了他。起初，哈金斯擔任總經理，負責許多雜務，他的才能使他快速升遷。1969 年，勞倫斯．時思過世，他的弟弟哈利不願意接手經營公司。查克這時已是 150 家分店的副總裁，被指派去找尋買家。
藍籌印花有興趣入主
藍籌印花的一位投資顧問羅伯特．福蘭賀提（Robert Flaherty），發現時思糖果在 1971 年時求售。他和藍籌印花的一名高階主管威廉．蘭西（William Ramsey），打電話給巴菲特，表明他們有意收購。巴菲特的第一個反應，是他不想介入糖果事業，而且認為那類公司很昂貴。說到這裡，便掛斷了電話。
等到福蘭賀提及蘭西重新接通電話之後，巴菲特已看過時思的帳目，他的立場軟化了：他很樂意收購，而且願意付出高價。1971 年 11 月底時，巴菲特、蒙格（Charlie Munger）和葛林（Rick Guerin）前往一家洛杉磯飯店，會晤哈利．時思及查克．哈金斯，他們兩人根本搞不清楚這些投資人是何方神聖，只知道他們經營一些小型投資機構。
1971 年 11 月時，巴菲特和蒙格仍猶豫要不要收購。畢竟，該公司淨有形資產只有 800 萬美元，稅後淨利200 萬美元。因此，他們覺得從資產負債表和獲利的角度來看，3,000 萬美元的出價似乎偏高。蒙格投資基金惠勒蒙格公司的合夥人伊拉．馬歇爾（Ira Marshall）說服他們，這是一家特別的公司，值得更高的價格，於是，蒙格轉而去說服巴菲特。除了上述數據，另外有一項很棒的因素：25% 的稅後淨有形資產報酬率。
此外，時思當時的糖果售價，跟主要對手羅素斯托福（Russell Stover）差不多，但藍籌印花團隊認為，該公司擁有未開發的定價能力，長期下來，必可設定高於羅素斯托福的價格。他們的計算是，如果藍籌支付 2,500 萬美元，200 萬美元的稅後淨利，相當於 8% 的收益率，而這還是在沒有調漲糖果價格之下（1971 年11 月，美國十年期公債殖利率是 5.8%）。
但如果利用巴菲特逐漸相信的「未開發定價能力」，不用多久，獲利便可由稅前 400 萬美元，增加到 650 萬到 700 萬美元。只要每磅糖果的價格調漲 15 美分就行了（當時的價格為 1.85 美元）。
由於巴菲特堅守葛拉漢（Benjamin Graham）的原則，因此他願意開出淨有形資產價值的三倍價格去收購一家公司，已是大躍進了，更別說這個數字，高出淨流動資產價值好幾倍。他接受讓蒙格及他人擴大他的界限，納入他認為屬於自己能力圈內的優秀企業。
儘管他的立場轉變，巴菲特及蒙格堅持 2,500 萬美元的上限，如果對方要求更高的價格，他們便打算取消交易。這跟哈利．時思想要的價格有一大段差距。
最後哈利接受2,500 萬美元，以便去過逍遙人生，這件交易案在 1972 年 1 月 3 日完成，藍籌印花買下公司 99% 股權，其餘 1% 在1978 年收購。
糖果本業
時思從未偏離高級糖果事業的既定道路。大幅改變事業或分散化經營，並沒有什麼道理可言。製造與銷售糖果是時思的專長，而且在這些領域擁有持久的競爭優勢。為什麼要做其他事情來稀釋主管精力，或是進軍到其他領域，而那些購買他們糖果的民眾，並不在意這方面的高品質名聲？巴菲特和哈金斯一致認為，必須不斷擴建他們的本業，深化及拓寬他們的競爭優勢，產品品質絕對不能打折扣，只使用最好的原料，不含防腐劑，客戶服務絕對不馬虎，即使如此可能波及短期獲利。
巴菲特說，投資人永遠不能停止學習，他本人也一直在學習，即使他是葛拉漢的門徒，而且有數十年經驗。時思公司正是一名優良講師，突顯一個品牌在人們心中情感的重要性；巴菲特稱之為心靈占有率（mind share），是相對於市場占有率（market share）的概念。這可為糖果漲價奠定基礎，並創造超高的已動用資本報酬率。這個觀念促成日後更多重大決策。巴菲特表示：「持有可口可樂（Coca-Cola）或其他股票是一回事，但當你真正參與企業開設分店及定價決策，會學到很多。我們從時思賺到的錢，多過時思獲利顯示的數額，因為它確實教給我一些事情，我確信查理也受惠良多。」
定價能力
巴菲特每年和哈金斯一同設定糖果價格。他覺得一定要有一個觀點較廣、更重視財務的人參與定價流程。他認為經理人或許不願意調高價格，因為：「經理人只有一家公司。他的計算程式告訴他，如果價格太低，也不會太嚴重。但如果價格太高，他便覺得搞砸了人生中唯一重要的事。沒有人知道漲價的結果，對經理人來說，這就像俄羅斯輪盤。但對執行長來說，人生中不止一家公司，真的不是。所以我認為，經驗豐富的旁觀者，應該在某些情況下設定價格。」
巴菲特對時思的定價能力開玩笑說：「如果你是時思糖的老闆，看著魔鏡說：『魔鏡，魔鏡，今年秋天我該如何為糖果定價？』魔鏡會說：『漲價』，這是一家好公司。」
證實定價能力
我們可以用一個簡單的方法，來觀察巴菲特及蒙格先前對時思漲價能力的信心是正確的，那就是 1972 年銷售的糖果數量，以及十年後 1982 年的數量，同時看營收和獲利的數字。在此時期，每一磅的糖果價格上漲了176%，而這段時期的通膨成長率是 137%。營收增加了三倍，主要是因為糖果
漲價，還有因為門市家數增加 21%，以及一般門市銷售的糖果磅數成長18%。每家門市銷售額大約增加2，但利潤成長超過5。部分原因是售價上漲，還有因為營運成本不可思議地降低。
除了每個生產、配銷與銷售階段的優良管理，時思也因為本地規模經濟而受益，尤其是：
● 廣告：舉例來說，一項報紙或電視廣告，便可接觸到舊金山或洛杉磯這些客戶密集地區的大部分客戶。
● 配銷：糖果從舊金山及洛杉磯的兩家工廠運出，大多載送到方圓 100 英里以內的地方。
董事長蒙格與總裁凱佩爾，在 1982 年藍籌印花年報對時思加讚賞：
「時思是迄今我們收購的最佳企業，超越我們極為保守的預期。我們預言未來的紀錄往往很糟，即使是已擁有多年的企業也一樣，我們嚴重低估時思的未來，能收購這家企業，真的是太幸運了。我們相信，時思糖果超高獲利的主要原因，是舊雨新知皆喜愛時思糖果的口味和質感，以及超高水準的零售服務，這一點，從配銷方式就可以看出來。這種客戶熱誠，是因為時思近乎狂熱地堅持高級天然糖果成分，以及昂貴的製造與配銷方法，確保嚴格的品質管制，以及令人愉悅的零售服務。這些品質得到的報酬率，是門市極高的每平方呎銷售額，往往是對手的兩倍到三倍，而且，即使是與較昂貴的品牌相比，人們還是非常喜歡收到時思巧克力作為禮物。」
1990 年代初期時思有 218 家門市，但它們不但沒增加零售管道，反而關閉 12 家，因每家門市須創造令人滿意的已動用資本報酬率。收購二十年後，1991 年時，時思只有 2,500 萬美元的淨有形資產，但經營極有效率。這二十年間，時思分配給股東的金額甚至達到 4 億1,000 萬美元。
這些數據可以看出時思管理階層的水準：獲利增加十倍，而投入資本只增加約三倍。剩餘的獲利，可供藍籌及波克夏公司投資到其他前景更好的公司，假如它們可能創造的報酬率更令人滿意，高過把現金用在糖果買家不願意付出高價的地方，開設更多時思分店的報酬率。
巴菲特在 2014 年的股東信裡，強調有效分配資本的嚴格客觀性。他在信中說：
「我們當然樂意明智地運用這些資金，來擴張糖果事業。但是，我們許多嘗試都是徒勞無功的。因此，在不造成多繳稅或者摩擦成本（frictional costs）的情況下，我們把時思糖果創造的剩餘資金，用來收購其他企業。」
1999 年，時思達成 24% 的營業利益率。對食品生產商來說，這是可觀的數字。由 1972 年到 1999 年底，該公司的稅前淨利累計達到 8 億 5,700 萬美元。巴菲特以他一貫的詼諧及睿智風格，談到這家公司的成長：
「查克每年都在進步。他在 46 歲接掌時思糖果的時候，公司的稅前淨利，以百萬美元為單位的話，大約是他年齡的 10%。現在他 74 歲，這個比率已升高到100%。發現這個數學關係之後，姑且稱為哈金斯定律（Huggins' Law），查理和我現在只要一想到查克的生日，便樂不可支。」
哈金斯精益求精。 2014 年底，時思稅前淨利總額達到 19 億美元。也就是說，這件 2,500 萬美元收購案，讓巴菲特與蒙格得到將近 10 億美元的稅後金額，可以拿去投資其他公司。接著，那些公司創造龐大的可分配盈餘。巴菲特形容這就像是在「養兔子」。
卷四 第1筆｜美國中部能源MidAmerican Energy
能源自由化的時代
1990 年代末，美國電力市場正經歷一場深刻的結構轉型。長期以來，美國的公用事業產業由嚴格的管制主導，發電與供電公司的回報高度可預測。然而，隨著聯邦與州政府推動能源自由化（Energy Deregulation），傳統規則開始被打破，越來越多企業可以直接參與發電、配電與售電市場。
對投資人而言，這代表著兩種截然不同的機會與風險：一方面，能夠有效控制成本並找出被低估資產的企業，有潛力創造超額報酬；另一方面，競爭加劇也意味著更多失敗者，尤其是那些依賴舊有管制模式、缺乏彈性調整能力的公司。
美國中部能源的定位
就在這個產業劇烈變動的時刻，美國中部能源公司（MidAmerican Energy）引起了波克夏（Berkshire Hathaway）董事長華倫・巴菲特（Warren Buffett）的注意。
當時的美國中部能源公司，在公用事業產業中並非最大玩家，但它的商業模式展現出獨特彈性：不同於依賴固定資費、回報受管制的傳統能源公司，MidAmerican 對外尋找併購機會，並以高效的營運方式，在競爭逐漸白熱化的能源市場中開闢自己的立足點。
巴菲特真正被吸引的，不只是 MidAmerican 的資產組合，而是它的領導團隊。當時的執行長大衛・索科爾（David Sokol），在資本配置（Capital Allocation）上極具紀律，他能夠嚴格評估每一筆投資案的潛在回報與風險，並在收購完成後快速整合業務，展現出極高的管理效率。而在索科爾身邊，另一位年輕高層逐漸嶄露頭角：葛瑞格・艾貝爾（Greg Abel），以敏銳的營運洞察力與抓住成長機會的能力，日後成為波克夏·哈薩威能源的核心人物。
巴菲特的能源賭注
1999 年，巴菲特決定出手：波克夏以大約 20 億美元的價格，買下 MidAmerican 76% 的股權。這是 Berkshire 首次大規模進入能源產業，也是長期投資能源基礎設施戰略的起點。然而，市場分析師大多對此舉抱持懷疑。當時，美國能源產業被視為缺乏成長性、回報有限的領域，在科技股狂熱正盛的背景下，巴菲特的選擇顯得與時代潮流背道而馳。
但巴菲特看到了不同的價值：電力需求在長期內具備高度穩定性；能源市場自由化帶來新一輪併購與資產整合的契機；美國中部能源公司的業務結構，讓自由現金流（Free Cash Flow）極具可預測性。
穩定現金流與永續資產
巴菲特一再強調，他偏好投資那些能夠長期產生穩定自由現金流的企業。相比於當時市場上高估值、尚未實現獲利的科技股，美國中部能源公司的核心業務以基礎設施為主，具有天然的「護城河（Moat）」。更重要的是，美國中部能源公司不僅依賴受管制的電價回報，它同時在能源自由化市場中積極探索新機會，在「穩定性」與「成長性」之間找到理想平衡。
巴菲特的投資哲學實踐
這樁收購案，完美體現了巴菲特的核心投資哲學：
1. 買入永續型資產（Forever Assets）：企業提供不可或缺的服務，需求穩定。
2. 確保護城河：MidAmerican 擁有強大的區域性資源優勢與市場定價能力。
3. 讓時間成為朋友：隨著電力需求增長與政策自由化的深入，MidAmerican 的資產價值注定會被市場重新評估。
務實的經營者
巴菲特第一次與大衛・索科爾（David Sokol）見面時，立刻被他的專業與務實作風吸引。當時索科爾是美國中部能源公司（MidAmerican Energy） 的執行長，他用極為精準的邏輯闡述了公司在能源自由化浪潮下的策略，並展示對資本配置、風險管理以及長期成長機會的深入理解。巴菲特很快意識到，這是一位能承擔大任的經理人。MidAmerican 的商業模式與傳統能源公司不同，它同時經營受管制市場與自由化市場：一方面，受管制的電力事業保證了穩定回報；另一方面，公司積極尋找併購與資產整合機會，借此提升長期競爭力。索科爾的管理理念是企業不能被動等待市場改變，而是要主動創造優勢。他強調在能源產業中，要維持長期優勢，必須兼顧成本控制、基礎設施投資與跨區域併購。
我們尋找最穩定的現金流
在索科爾的核心團隊裡，有一位年輕主管逐漸受到巴菲特的注意是艾貝爾（Greg Abel）。艾貝爾擅長掌握能源供需動態，對基礎設施投資報酬率計算極為敏銳，並能打造高效率的營運系統。他與索科爾形成互補，一個專注資本配置，一個專精營運管理，帶領美國中部能源公司走出與眾不同的道路。1999 年，巴菲特與蒙格決定出手，以約 20 億美元買下美國中部能源公司 76% 的股權。這是波克夏第一次大規模進入能源產業，在當時市場狂熱追逐科技股、NASDAQ 指數飆升的氛圍中，這項投資顯得逆勢而行，引來許多質疑。然而巴菲特堅信，真正的價值在於能夠長期產生穩定現金流的資產。他在致股東信中寫道：「我們尋找的不是最炫目的產業，而是最穩固的現金流。」
轉型成為波克夏能源公司
當時，多數分析師認為巴菲特錯過了時代列車，因為能源產業被視為低增長、低回報，遠不及網路公司吸引人。然而，巴菲特的邏輯不同。他深知科技股雖然充滿想像空間，但未來現金流高度不確定，而電力與能源基礎設施是高門檻產業，只要基礎設施完善、營運效率高，就能在十年、二十年甚至更長時間內穩定創造回報。收購完成後，美國中部能源公司成為波克夏能源版圖的核心起點，並在索科爾與艾貝爾的帶領下加速跨州能源資產併購，擴張輸配電網絡並提升效率。巴菲特曾總結投資美國中部能源公司的理由：「如果一家公司能讓你安心長期持有，你就不需要市場立刻認同你的眼光。」即使當下市場反應冷淡，他相信時間會揭示價值。此後十多年，隨著能源需求持續增長與自由化政策推進，美國中部能源公司的市值不斷攀升，逐漸奠定波克夏能源公司在美國能源產業的戰略地位。
巴菲特（Warren Buffett）39 歲那年，已為合夥人操盤超過十三年，合夥人獲得 23.8% 的複合年報酬率，這是扣除巴菲特管理基金的費用之後。未扣除費用的話，年報酬率高達 29.5%，而同時期的道瓊工業指數（Dow Jones Index），年報酬率是 8%。投資人若是在 1957 年投資巴菲特 1 萬美元，在 1970 年可得到大約 16 萬美元。
如果想要的話，巴菲特大可把雙手擺在後腦、向後靠著椅背坐著，享受為他賺賤的神奇裝置：肯恩．查斯（Ken Chace）經營紡織事業、尤金．阿貝格（Eugene Abegg）經營伊利諾國家銀行（Illinois National Bank）、傑克．林華德（Jack Ringwalt）經營國家保障公司（National Indemnity）、班傑明．羅斯納（Benjamin Rosner）經營聯合零售商店（Associated Retail Stores），此外，他還有可信賴的人，經營一些較小型的公司。巴菲特只要閱讀這些卓越經理人寄來的財務月報，錢就會源源不絕流入。
但他沒有，這些公司創造剩餘的現金，可以部署到其他地方。這很誘人：是可供投資的現金流量！而且，這些公司都擁有種類各異的浮存金。巴菲特必須妥善配置這些資金，他很享受找尋新寶物的樂趣。
時思糖果
時思太太（Mrs See）是時思糖果的行銷人物，那是一幀印在包裝盒上的舊照片；不過，時思太太確有其人。她叫瑪麗（Mary），是查爾斯．時思（Charles A. See）的寡母。這對母子和她的媳婦佛羅倫絲（Florence），1921 年時，在他們的帕沙迪那（Pasadena）平房一起製作糖果銷售。他們那些高品質、老式口味的糖果，很快便名聲大噪。之後幾年，他們在整個加州開設分店，成為家喻戶曉的店家；人們都是吃著時思糖果長大的。
1949 年，查爾斯的兒子勞倫斯（Laurence）接掌 78 家分店的營運。勞倫斯的弟弟哈利．時思（Charles B. 'Harry' See）也在公司任職。
查克．哈金斯
查克．哈金斯（Chuck Huggins）後來成為巴菲特在時思糖果的關鍵人物，提供大約 20 億美元現金給巴菲特去投資其他公司。勞倫斯．時思跟他面試，在 1951 年聘雇了他。起初，哈金斯擔任總經理，負責許多雜務，他的才能使他快速升遷。1969 年，勞倫斯．時思過世，他的弟弟哈利不願意接手經營公司。查克這時已是 150 家分店的副總裁，被指派去找尋買家。
藍籌印花有興趣入主
藍籌印花的一位投資顧問羅伯特．福蘭賀提（Robert Flaherty），發現時思糖果在 1971 年時求售。他和藍籌印花的一名高階主管威廉．蘭西（William Ramsey），打電話給巴菲特，表明他們有意收購。巴菲特的第一個反應，是他不想介入糖果事業，而且認為那類公司很昂貴。說到這裡，便掛斷了電話。
等到福蘭賀提及蘭西重新接通電話之後，巴菲特已看過時思的帳目，他的立場軟化了：他很樂意收購，而且願意付出高價。1971 年 11 月底時，巴菲特、蒙格（Charlie Munger）和葛林（Rick Guerin）前往一家洛杉磯飯店，會晤哈利．時思及查克．哈金斯，他們兩人根本搞不清楚這些投資人是何方神聖，只知道他們經營一些小型投資機構。
1971 年 11 月時，巴菲特和蒙格仍猶豫要不要收購。畢竟，該公司淨有形資產只有 800 萬美元，稅後淨利200 萬美元。因此，他們覺得從資產負債表和獲利的角度來看，3,000 萬美元的出價似乎偏高。蒙格投資基金惠勒蒙格公司的合夥人伊拉．馬歇爾（Ira Marshall）說服他們，這是一家特別的公司，值得更高的價格，於是，蒙格轉而去說服巴菲特。除了上述數據，另外有一項很棒的因素：25% 的稅後淨有形資產報酬率。
此外，時思當時的糖果售價，跟主要對手羅素斯托福（Russell Stover）差不多，但藍籌印花團隊認為，該公司擁有未開發的定價能力，長期下來，必可設定高於羅素斯托福的價格。他們的計算是，如果藍籌支付 2,500 萬美元，200 萬美元的稅後淨利，相當於 8% 的收益率，而這還是在沒有調漲糖果價格之下（1971 年11 月，美國十年期公債殖利率是 5.8%）。
但如果利用巴菲特逐漸相信的「未開發定價能力」，不用多久，獲利便可由稅前 400 萬美元，增加到 650 萬到 700 萬美元。只要每磅糖果的價格調漲 15 美分就行了（當時的價格為 1.85 美元）。
由於巴菲特堅守葛拉漢（Benjamin Graham）的原則，因此他願意開出淨有形資產價值的三倍價格去收購一家公司，已是大躍進了，更別說這個數字，高出淨流動資產價值好幾倍。他接受讓蒙格及他人擴大他的界限，納入他認為屬於自己能力圈內的優秀企業。
儘管他的立場轉變，巴菲特及蒙格堅持 2,500 萬美元的上限，如果對方要求更高的價格，他們便打算取消交易。這跟哈利．時思想要的價格有一大段差距。
最後哈利接受2,500 萬美元，以便去過逍遙人生，這件交易案在 1972 年 1 月 3 日完成，藍籌印花買下公司 99% 股權，其餘 1% 在1978 年收購。
糖果本業
時思從未偏離高級糖果事業的既定道路。大幅改變事業或分散化經營，並沒有什麼道理可言。製造與銷售糖果是時思的專長，而且在這些領域擁有持久的競爭優勢。為什麼要做其他事情來稀釋主管精力，或是進軍到其他領域，而那些購買他們糖果的民眾，並不在意這方面的高品質名聲？巴菲特和哈金斯一致認為，必須不斷擴建他們的本業，深化及拓寬他們的競爭優勢，產品品質絕對不能打折扣，只使用最好的原料，不含防腐劑，客戶服務絕對不馬虎，即使如此可能波及短期獲利。
巴菲特說，投資人永遠不能停止學習，他本人也一直在學習，即使他是葛拉漢的門徒，而且有數十年經驗。時思公司正是一名優良講師，突顯一個品牌在人們心中情感的重要性；巴菲特稱之為心靈占有率（mind share），是相對於市場占有率（market share）的概念。這可為糖果漲價奠定基礎，並創造超高的已動用資本報酬率。這個觀念促成日後更多重大決策。巴菲特表示：「持有可口可樂（Coca-Cola）或其他股票是一回事，但當你真正參與企業開設分店及定價決策，會學到很多。我們從時思賺到的錢，多過時思獲利顯示的數額，因為它確實教給我一些事情，我確信查理也受惠良多。」
定價能力
巴菲特每年和哈金斯一同設定糖果價格。他覺得一定要有一個觀點較廣、更重視財務的人參與定價流程。他認為經理人或許不願意調高價格，因為：「經理人只有一家公司。他的計算程式告訴他，如果價格太低，也不會太嚴重。但如果價格太高，他便覺得搞砸了人生中唯一重要的事。沒有人知道漲價的結果，對經理人來說，這就像俄羅斯輪盤。但對執行長來說，人生中不止一家公司，真的不是。所以我認為，經驗豐富的旁觀者，應該在某些情況下設定價格。」
巴菲特對時思的定價能力開玩笑說：「如果你是時思糖的老闆，看著魔鏡說：『魔鏡，魔鏡，今年秋天我該如何為糖果定價？』魔鏡會說：『漲價』，這是一家好公司。」
證實定價能力
我們可以用一個簡單的方法，來觀察巴菲特及蒙格先前對時思漲價能力的信心是正確的，那就是 1972 年銷售的糖果數量，以及十年後 1982 年的數量，同時看營收和獲利的數字。在此時期，每一磅的糖果價格上漲了176%，而這段時期的通膨成長率是 137%。營收增加了三倍，主要是因為糖果
漲價，還有因為門市家數增加 21%，以及一般門市銷售的糖果磅數成長18%。每家門市銷售額大約增加2，但利潤成長超過5。部分原因是售價上漲，還有因為營運成本不可思議地降低。
除了每個生產、配銷與銷售階段的優良管理，時思也因為本地規模經濟而受益，尤其是：
● 廣告：舉例來說，一項報紙或電視廣告，便可接觸到舊金山或洛杉磯這些客戶密集地區的大部分客戶。
● 配銷：糖果從舊金山及洛杉磯的兩家工廠運出，大多載送到方圓 100 英里以內的地方。
董事長蒙格與總裁凱佩爾，在 1982 年藍籌印花年報對時思加讚賞：
「時思是迄今我們收購的最佳企業，超越我們極為保守的預期。我們預言未來的紀錄往往很糟，即使是已擁有多年的企業也一樣，我們嚴重低估時思的未來，能收購這家企業，真的是太幸運了。我們相信，時思糖果超高獲利的主要原因，是舊雨新知皆喜愛時思糖果的口味和質感，以及超高水準的零售服務，這一點，從配銷方式就可以看出來。這種客戶熱誠，是因為時思近乎狂熱地堅持高級天然糖果成分，以及昂貴的製造與配銷方法，確保嚴格的品質管制，以及令人愉悅的零售服務。這些品質得到的報酬率，是門市極高的每平方呎銷售額，往往是對手的兩倍到三倍，而且，即使是與較昂貴的品牌相比，人們還是非常喜歡收到時思巧克力作為禮物。」
1990 年代初期時思有 218 家門市，但它們不但沒增加零售管道，反而關閉 12 家，因每家門市須創造令人滿意的已動用資本報酬率。收購二十年後，1991 年時，時思只有 2,500 萬美元的淨有形資產，但經營極有效率。這二十年間，時思分配給股東的金額甚至達到 4 億1,000 萬美元。
這些數據可以看出時思管理階層的水準：獲利增加十倍，而投入資本只增加約三倍。剩餘的獲利，可供藍籌及波克夏公司投資到其他前景更好的公司，假如它們可能創造的報酬率更令人滿意，高過把現金用在糖果買家不願意付出高價的地方，開設更多時思分店的報酬率。
巴菲特在 2014 年的股東信裡，強調有效分配資本的嚴格客觀性。他在信中說：
「我們當然樂意明智地運用這些資金，來擴張糖果事業。但是，我們許多嘗試都是徒勞無功的。因此，在不造成多繳稅或者摩擦成本（frictional costs）的情況下，我們把時思糖果創造的剩餘資金，用來收購其他企業。」
1999 年，時思達成 24% 的營業利益率。對食品生產商來說，這是可觀的數字。由 1972 年到 1999 年底，該公司的稅前淨利累計達到 8 億 5,700 萬美元。巴菲特以他一貫的詼諧及睿智風格，談到這家公司的成長：
「查克每年都在進步。他在 46 歲接掌時思糖果的時候，公司的稅前淨利，以百萬美元為單位的話，大約是他年齡的 10%。現在他 74 歲，這個比率已升高到100%。發現這個數學關係之後，姑且稱為哈金斯定律（Huggins' Law），查理和我現在只要一想到查克的生日，便樂不可支。」
哈金斯精益求精。 2014 年底，時思稅前淨利總額達到 19 億美元。也就是說，這件 2,500 萬美元收購案，讓巴菲特與蒙格得到將近 10 億美元的稅後金額，可以拿去投資其他公司。接著，那些公司創造龐大的可分配盈餘。巴菲特形容這就像是在「養兔子」。
卷四 第1筆｜美國中部能源MidAmerican Energy
能源自由化的時代
1990 年代末，美國電力市場正經歷一場深刻的結構轉型。長期以來，美國的公用事業產業由嚴格的管制主導，發電與供電公司的回報高度可預測。然而，隨著聯邦與州政府推動能源自由化（Energy Deregulation），傳統規則開始被打破，越來越多企業可以直接參與發電、配電與售電市場。
對投資人而言，這代表著兩種截然不同的機會與風險：一方面，能夠有效控制成本並找出被低估資產的企業，有潛力創造超額報酬；另一方面，競爭加劇也意味著更多失敗者，尤其是那些依賴舊有管制模式、缺乏彈性調整能力的公司。
美國中部能源的定位
就在這個產業劇烈變動的時刻，美國中部能源公司（MidAmerican Energy）引起了波克夏（Berkshire Hathaway）董事長華倫・巴菲特（Warren Buffett）的注意。
當時的美國中部能源公司，在公用事業產業中並非最大玩家，但它的商業模式展現出獨特彈性：不同於依賴固定資費、回報受管制的傳統能源公司，MidAmerican 對外尋找併購機會，並以高效的營運方式，在競爭逐漸白熱化的能源市場中開闢自己的立足點。
巴菲特真正被吸引的，不只是 MidAmerican 的資產組合，而是它的領導團隊。當時的執行長大衛・索科爾（David Sokol），在資本配置（Capital Allocation）上極具紀律，他能夠嚴格評估每一筆投資案的潛在回報與風險，並在收購完成後快速整合業務，展現出極高的管理效率。而在索科爾身邊，另一位年輕高層逐漸嶄露頭角：葛瑞格・艾貝爾（Greg Abel），以敏銳的營運洞察力與抓住成長機會的能力，日後成為波克夏·哈薩威能源的核心人物。
巴菲特的能源賭注
1999 年，巴菲特決定出手：波克夏以大約 20 億美元的價格，買下 MidAmerican 76% 的股權。這是 Berkshire 首次大規模進入能源產業，也是長期投資能源基礎設施戰略的起點。然而，市場分析師大多對此舉抱持懷疑。當時，美國能源產業被視為缺乏成長性、回報有限的領域，在科技股狂熱正盛的背景下，巴菲特的選擇顯得與時代潮流背道而馳。
但巴菲特看到了不同的價值：電力需求在長期內具備高度穩定性；能源市場自由化帶來新一輪併購與資產整合的契機；美國中部能源公司的業務結構，讓自由現金流（Free Cash Flow）極具可預測性。
穩定現金流與永續資產
巴菲特一再強調，他偏好投資那些能夠長期產生穩定自由現金流的企業。相比於當時市場上高估值、尚未實現獲利的科技股，美國中部能源公司的核心業務以基礎設施為主，具有天然的「護城河（Moat）」。更重要的是，美國中部能源公司不僅依賴受管制的電價回報，它同時在能源自由化市場中積極探索新機會，在「穩定性」與「成長性」之間找到理想平衡。
巴菲特的投資哲學實踐
這樁收購案，完美體現了巴菲特的核心投資哲學：
1. 買入永續型資產（Forever Assets）：企業提供不可或缺的服務，需求穩定。
2. 確保護城河：MidAmerican 擁有強大的區域性資源優勢與市場定價能力。
3. 讓時間成為朋友：隨著電力需求增長與政策自由化的深入，MidAmerican 的資產價值注定會被市場重新評估。
務實的經營者
巴菲特第一次與大衛・索科爾（David Sokol）見面時，立刻被他的專業與務實作風吸引。當時索科爾是美國中部能源公司（MidAmerican Energy） 的執行長，他用極為精準的邏輯闡述了公司在能源自由化浪潮下的策略，並展示對資本配置、風險管理以及長期成長機會的深入理解。巴菲特很快意識到，這是一位能承擔大任的經理人。MidAmerican 的商業模式與傳統能源公司不同，它同時經營受管制市場與自由化市場：一方面，受管制的電力事業保證了穩定回報；另一方面，公司積極尋找併購與資產整合機會，借此提升長期競爭力。索科爾的管理理念是企業不能被動等待市場改變，而是要主動創造優勢。他強調在能源產業中，要維持長期優勢，必須兼顧成本控制、基礎設施投資與跨區域併購。
我們尋找最穩定的現金流
在索科爾的核心團隊裡，有一位年輕主管逐漸受到巴菲特的注意是艾貝爾（Greg Abel）。艾貝爾擅長掌握能源供需動態，對基礎設施投資報酬率計算極為敏銳，並能打造高效率的營運系統。他與索科爾形成互補，一個專注資本配置，一個專精營運管理，帶領美國中部能源公司走出與眾不同的道路。1999 年，巴菲特與蒙格決定出手，以約 20 億美元買下美國中部能源公司 76% 的股權。這是波克夏第一次大規模進入能源產業，在當時市場狂熱追逐科技股、NASDAQ 指數飆升的氛圍中，這項投資顯得逆勢而行，引來許多質疑。然而巴菲特堅信，真正的價值在於能夠長期產生穩定現金流的資產。他在致股東信中寫道：「我們尋找的不是最炫目的產業，而是最穩固的現金流。」
轉型成為波克夏能源公司
當時，多數分析師認為巴菲特錯過了時代列車，因為能源產業被視為低增長、低回報，遠不及網路公司吸引人。然而，巴菲特的邏輯不同。他深知科技股雖然充滿想像空間，但未來現金流高度不確定，而電力與能源基礎設施是高門檻產業，只要基礎設施完善、營運效率高，就能在十年、二十年甚至更長時間內穩定創造回報。收購完成後，美國中部能源公司成為波克夏能源版圖的核心起點，並在索科爾與艾貝爾的帶領下加速跨州能源資產併購，擴張輸配電網絡並提升效率。巴菲特曾總結投資美國中部能源公司的理由：「如果一家公司能讓你安心長期持有，你就不需要市場立刻認同你的眼光。」即使當下市場反應冷淡，他相信時間會揭示價值。此後十多年，隨著能源需求持續增長與自由化政策推進，美國中部能源公司的市值不斷攀升，逐漸奠定波克夏能源公司在美國能源產業的戰略地位。
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