【電子書】為故事估值

【推薦序】一本所有投資人都該看的書！／Jenny

紐約大學史登商學院金融學教授達摩德仁，是我認為最能夠把艱深的財務理論，用平實的文字，傳達給讀者的當代財經大師。如果讀者仔細看他的文章，會發現每一篇文章的架構都相當完整，不僅提供了一家公司的背景知識，還包括產業趨勢與營運展望，最後以密密麻麻的試算表，把抽象的故事轉換成實際的數據，計算出一家公司的內在價值。

若你是一個傳統的價值投資人，可能會認為只要透過公司提供的財務報表，依照現金、流動資產與固定資產等價值來估算價值，當股價低於價值時買進，就可以賺到股價回歸價值之中的報酬了，那為什麼還需要一個抽象的故事呢？

尤其當達摩德仁教授說：「我天生就著迷於數字，但當我研究數字時，極為諷刺的是，我對數字的研究越多，對於完全以數字為支撐的論點就越感到懷疑。」作為一個教授企業估值的專家竟然有了這樣的體悟，實在讓人好奇其中的原因是什麼？

我想讀者只要順著書中的精闢論點與豐富的案例解析，便可以得到答案。在當前的總體經濟環境、產業發展趨勢與企業生命周期都呈現巨大的變化之下，身為投資人的我們已經很難只看數字來獲取超額報酬。更進一步地說，就投資這件事來看，這樣的方式除了顯得過於枯燥乏味之外，還有可能被看似真實的數字所蒙騙，落入「價值陷阱」。

達摩德仁教授在長時間的研究後發現，數據不只是由會計所驅動，還有另外一個更重要的因素：市場。數字本身是沒有意義的，但是在市場中解讀數據的人們，每個人都會針對自身擁有的專業知識、掌握的資訊程度、或僅依照個人的臆測，而賦予數字不同的意義，把原本毫不相關的數字和故事連接起來，推送到市場進行渲染。隨後當市場中有越多人相信他們，就會成為一股推動行情的最大力量。

好比當前的市場，投資人熟悉的公司總會吸引龐大的資金挹注，推升股價在短時間內上漲數倍，然而他們的估值只是建立在基本面分析上嗎？這些公司大多擁有令人嚮往的成長故事，而估值主要是潛在的成長前景所拉高的。但是，成長往往伴隨高度的不確定性，當劇情突有轉折，或加入新的角色，故事的結局也會因此改寫。

各位讀者不妨在每一次做投資決定前，也先幫公司說一個故事吧！所謂一個好的故事，首先要能說服自己，於是終有一天也會被市場所發現，驅動價格往價值靠攏。

一個好的故事架構，不僅能讓我們關注在最重要的事情上，也幫助我們適時調整看法，遵守紀律進出市場。如此一來，除了能確實獲取令人滿意的報酬之外，也會獲得高度成就感，並可真正地享受投資這件事所帶來的樂趣。

不管你是一位以價值發現為主的長期投資者，或是以動能交易為主的波動投資者，都可以從這本書，理解推動市場價格的祕密，幫助你做出更正確的決策。這是一本所有投資人都該看的書！

（本文作者為「JC財經觀點」創辦人。）


【前言】數字控的我，開始學習說故事

在中學時期，我們就被分類成說故事和處理數字這兩種人，而且一旦如此分類之後，我們就會一直窩在自己所選的領域。「數字人」在學校裡會找數理課上，升大學後繼續接受數字的養成教育（工程、物理科學、會計），然後隨著時間過去，漸漸喪失了說故事的能力。「故事人」則總會出現在校園裡的社會科學課堂中，接著在歷史、文學、哲學和心理學主修科目中繼續打磨說故事的技巧。這兩組人都習得對彼此的恐懼與質疑，直到他們成為MBA學生、進入了我的估值班，彼此心中的質疑使雙方更加壁壘分明，簡直分明到看起來是水火不容。這樣的結果會造成在你面前有兩組人，這兩組人都說著自己的語言、堅信對方是錯的，自己才是擁抱真理的那一方。

我必須坦承，比起說故事，我更偏向「數字人」一些，當我剛開始教估值時，迎合的幾乎全是我這一類人的需求。不過隨著我跟估值的諸多問題纏鬥，我學到的最重要教訓是：沒有故事做後盾的估值，既枯燥又無法信賴。儘管這對我來說並非易事，但我開始在估值裡注入故事的活力，並重新發現了另一個自己──從小學六年級以來，就被壓抑的說故事能力。儘管我依舊是天生的左腦人，但某種意義來說，我重新發現運用右腦的能力。這種將故事緊密結合數字（或是反過來，讓數字緊密結合故事）的歷程，正是我嘗試在本書呈現的。

就我個人而言，這是我首度以第一人稱所寫的書。你可能會覺得書中一直出現令人倒胃的「我」，搞不好還覺得這根本就是在彰顯我是個自大的傢伙，但我體悟到，當我把對個別企業的評估寫成故事說出來，這些文字就是我的故事，其所反映的，不光是我對這些企業及其經理人的看法，也包括我如何判讀全局。因此，我會敘述我如何試著描繪2013 年的阿里巴巴（Alibaba）、2014 年的亞馬遜（Amazon）和優步（Uber），還有2015 年的法拉利（Ferrari）的故事。比起使用冠冕堂皇的「我們」來迫使身為讀者的你們去接受我的故事，我覺得用第一人稱，讓各位對我講的故事挑三揀四、意見不同，會更誠懇（也更有趣）。事實上，你所能利用本書的最佳方式，是挑一則我講的企業故事，例如優步好了，思考你不同意我說的哪些部分、提出你的故事說法，然後依照你的版本，來為這家公司估值。揭露我對真實企業的詮釋有一大風險，那就是現實世界會出現那種讓我每個說法都出紕漏的意外狀況。但我其實不害怕這種可能性，反而欣然接受，因為這讓我得以再次檢視我的故事說法，讓故事更加完善、精采。

在本書，我會試著擔綱多種角色。我肯定會花許多時間，像外部投資人般審視各家企業、為這些企業估值，這是我最常扮演的角色。但偶爾我也會扮演企業家或創辦人，努力說服投資人、顧客和潛在員工，一門新事業之可行和價值所在。由於我尚未打造出任何一家價值數十億美元的公司，你可能會覺得我說服不了你，但搞不好我可以提供一些關於估值的看法。在接下來幾章，我甚至會從上市公司高層的角度，審視「說故事」和「處理數字」之間的關連，雖然我這輩子還沒擔任過任何一家企業的執行長。

如果我有成功達成任務，那麼只要任一位「數字人」讀過本書，應該就能運用我的模板來建構故事，來支持他或她對一家公司的估值；相對地，「故事人」則應照樣能輕鬆完成一則故事，而且無論故事是多麼地天馬行空，都能把故事轉化成數字。更廣泛來說，我期許這本書，能成為這兩種人（「故事人」和「數字人」）之間的橋梁，賦予兩種人共同的語言，讓他們能把這兩個部分都能做得更好。